מכיוון שאנחנו נשאלים באימייל את אותן השאלות כמעט מדי יום, החלטנו לעשות מעשה ולענות בהרחבה על השאלות.

1. "קניתי תעודת-סל ממונפת (=אגרסיבית) פי 2. המדד עלה/ירד ב – 2%, והיא לא עלתה/ירדה ב- 4% כפי שציפיתי. למה ?"
2. "קניתי תעודת-סל על מדד S&P 500. המדד עלה ב- 2%. מדוע התעודה עלתה רק בחצי אחוז ?"
3. "קניתי תעודת-סל ממונפת (=אגרסיבית) פי 2 בשורט (=בחסר) לפני שנה. המדד ירד ב-10%. הייתי אמור להרוויח 20%. הרווחתי 5% בלבד. מה קרה ?"

השאלות הללו נשאלות במגוון גירסאות, אבל התשובה היא אותה תשובה. זוהי תשובה מורכבת למדי אבל כל משקיע של תעודות-סל חייב לדעת אותה.

מוכנים ? היכון – רוץ !

1. מחיר מדד – מחיר תעודת-סל מבוסס בראש ובראשונה על מחיר המדד אותו היא עוקבת. המדד הוא שקלול כזה או אחר של סל ניירות-ערך.
2. דמי ניהול – דמי הניהול השנתיים של התעודה מנוכים באופן שוטף ממחירה.
3. דיבידנד – המדד אותו עוקבת תעודת-הסל מורכב ממניות שחלקן מחלקות דיבידנדים, בעיתוי לא קבוע במהלך השנה. בתשקיף של כל תעודת-סל (ובדרך כלל גם בפרסום שלה באותיות קטנות) כתוב מה עושה המנפיקה עם תשואת הדיבידנד. היא יכולה להשקיע אותה מחדש במדד ואז שווי הקרן של המשקיע עולה. היא יכולה להחזיר את הדיבידנדים למשקיע. היא יכולה לשמור אותם לעצמה.
4. רמת סחירות – זה מתייחס גם לסחירות נכסי הבסיס של המדד עליו מתבססת תעודת-סל, וגם לסחירות של תעודת-הסל עצמה. כשנייר-ערך סחיר מאוד קיים הבדל (Spread) קטן בין מחיר הקניה שלו ומחיר המכירה שלו. כאשר נייר-ערך לא סחיר מספיק (כלומר אין מספיק כוחות של ביקוש והיצע) עשוי להיווצר הבדל גדול, הגורם לפער בין השער שלו למחיר בו ניתן לקנות אותו.
5. מינוף – משקיעים רבים אינם מבינים מדוע תעודת-סל אינה עוקבת בדיוק פי 2 או פי 3 את התנהגות המדד ביום מסוים או בתקופה מסוימת. יש לכך בדרך כלל שתי סיבות:
   א. כי הקרן השתנתה יום קודם.
   דוגמה: מדד התחלתי 100. ביום הראשון המדד ירד ב – 10%, למחרת המדד עלה ב – 10%.
   אם יש לי תעודת סל רגילה על המדד, מחיר המדד כעת 99, וסה"כ הפסדתי 1% על הקרן.
   אם יש לי תעודת סל ממונפת פי 2 בחסר (שורט), מחיר התעודה יהיה ביום הראשון 120 (עלה ב – 20% בתגובה). למחרת מחיר התעודה הפך להיות 96 (ירד ב – 20% בתגובה מהמחיר החדש), וסה"כ הפסדתי על הקרן 4%.
   כלומר, בניגוד לטעות הרווחת לפיה אני אמור להפסיד פי 2 מהקרן בלבד, הרי שמינוף בשוק תנודתי מאוד יגרום להפסד של פי 4.
   ב. שעות מסחר שונות של המדד (ראה בהמשך).
   ג. הבדלים בין מחיר המדד למחיר תעודת-סל בשלב הנעילה (ראה בהמשך) שיתוקנו למחרת.

6. שער מטבע-חוץ – אם המדד עליו נסחרת תעודת-סל הוא זר, אז התנודתיות בשער המטבע משפיעה אף היא על מחיר תעודת-הסל. למשל, תעודת-סל על מדד S&P 500 נסחרת אמנם בארץ בשקלים, אבל קונה את המדד בדולרים. אם שער הדולר יורד במהלך יום המסחר, אז ההפסד בדולרים מתבטא במחיר תעודת-הסל.
7. ביקוש והיצע ספקולטיביים – מחיר של תעודת-סל על מדדים מושפע גם מביקוש והיצע של ספקולנטים, אשר מהמרים על התנהגות המדד עליו מבוססת התעודה ביום למחרת.
8. שעות מסחר שונות – שעות המסחר בישראל אינם שעות-המסחר בבורסות אחרות. המסחר בבורסות ארה"ב, למשל, מתחיל בסוף יום המסחר בת"א, ונגמר בערך ב – 23:00. כלומר, תעודות-סל על מדדים אמריקאיים (כמו S&P 500) יסחרו על בסיס מידע ישן, או מידע חלקי לגבי העתיד (למשל, על פי הערכות המתבססות על מחירי חוזים עתידיים על המדד או על פי חדשות שעשויות להשפיע על המדד).
9. הבדל בין שער נעילה לשער המדד – שער הנעילה של תעודת-סל נקבע לפני נעילת הבורסה. המדד אחריו עוקבת תעודת-סל עשוי עוד להשתנות בזמן שיחלוף בין נעילת המסחר בתעודה סגירת המסחר בבורסה.
10. מחיר קניה/מכירה – קיימים הבדלים תוך-יומיים בין שערי תעודות-סל המוצגים בעיתון לבין המחירים בהם ניתן לקנות או למכור אותן. ההבדלים נובעים משיקולים של עושה-שוק התעודה או משינויים בביקוש ובהיצע לתעודה. אם, למשל, נגיד בנק ישראל מוריד את הריבית במשק במהלך יום המסחר, מיד יעלה הביקוש לתעודות-סל על מדדי מניות, כמו מדד ת"א 25.

לפני 5 חודשים כתבנו על סדרת ה – ETF-ים האמריקאית TDAX Independence, ושאלנו מי תהיה המנפיקה הישראלית הראשונה שתציע מוצר דומה. עכשיו המנפיקה תכלית תעודות-סל יוצאת עם מוצר ישראלי מקביל. ההנפקה הייתה שקטה יחסית, כנראה בגלל העיתוי. כאתר אינטרנט שמעודד את התפתחות עולם השקעות המדדים אנחנו שמחים לראות התפתחויות כאלו בתחום. במקום מניות כנכסי בסיס (בגרסה האמריקאית) בחרה המנפיקה תכלית לעקוב אחרי מדד המורכב ממספר מדדי אג"ח ומניות, במתכונת של תעודת סל מתחלפת. מעניין יהיה לראות האם המשקיעים הישראליים התזזיתיים מוכנים למוצרים כאלו. לכל אחת מהתעודות אופק השקעה ארוך אחר (האחת לשנת 2025 והשנייה לשנת 2035). במהלך חיי התעודה עולה משקל המרכיב הלא מסוכן (אג"ח ממשלתי וקונצרני) ויורד משקל המרכיב המנייתי (המבוסס על מדדי דיבידנד). בנוסף מתקצר גם המח"מ של האג"ח בתעודה עם השנים. המוצרים מנסים להשיג שתי מטרות עיקריות:

1. ביזור – הקצאת נכסי המשקיע במגוון אפיקי השקעה, שתמהילם נקבע בהתאם לטווח ההשקעה המבוקש על ידו.
2. One Stop Shop – תעודות סל דוגמת אלו חוסכות למשקיע העצמאי את עבודת ניהול התיק ואת דמי הניהול שקרן הנאמנות שלו, או מנהל התיקים שלו גובה.

יתרון נוסף המגולם בתעודות, הוא ההצמדות למדדים פאסיביים העולים בטווח הארוך. סביר להניח שבטווח הארוך יתברר כי התעודות הללו השיגו תשואה שנתית ממוצעת גבוהה ממרבית קרנות הגמל והפנסיה בישראל.

שתיהן מוצעות בדמי ניהול 0%, כאשר הדיבידנד על מדדי חו"ל לא מושקע מחדש במדד.

תכלית Target 2025
תכלית ‎Target 2035

ETF אקטיבי לחלוטין הוא כלי הכולל גם את יתרונות קרן הנאמנות וגם את יתרונות ה- ETF: שקיפות, דמי ניהול נמוכים, נזילות וסחירות, מיסוי.

האם יתכנו ETF-ים אקטיביים ? כלומר – האם יתכנו ETF המנוהלים 100% באמצעות החלטות אנושיות, כמו קרנות נאמנות, אך שקופים לגמרי ?

לכאורה – זה בלתי אפשרי: על פי מנגנון הפעולה של ETF, יכול המשתתף המורשה (חברה מוסדית גדולה, המשמשת עושה שוק ל- ETF) ליצור ולפרוע ETF-ים חדשים, תמורת סלי ני"ע שבמדד עליו מבוסס ה- ETF. המשתתף המורשה מונע על ידי הפרשים שנוצרים בין מחיר הסל האמיתי למחיר ה- ETF, וכל פעם שיש הפרש, הוא מנצל אותו להפקת רווח. זה מבטיח מעקב טוב למדד. הבעיה היא שאם הרכב המדד יכול להשתנות בכל רגע, לא יכול המשתתף המורשה ליצור ETF-ים חדשים, אלא רק לפרוע. בנוסף – אם התיק יהיה שקוף לגמרי, תמיד יהיו משקיעים שיספיקו לקנות את מניות המדד בפחות זמן מהמשתתף המורשה ולהרוויח מכך.

אלא ששתי מנפיקות בארה"ב (PowerShares ו- Grail Advisors) מצאו פתרון לבעיה:

א. הרכב הסל למשקיעים יפורסם רק ביום שלמחרת פעולות הקניה והמכירה של מנהל ה- ETF.

ב. סל נוסף, דומה מאוד, יוצג למשתתפים המורשים. הסל הזה יכלול מרכיב מזומן קטן ומשתנה, וייצג את ערך ה- ETF בזמן אמת.

כאשר מנהל ה- ETF יבצע פעולת קניה או מכירה, תתווסף/ תיגרע מתיק המשתתפים המורשים כמות מסוימת ממרכיב המזומן, אשר תאפשר יצירה/ פרעון של ETF-ים חדשים. ביום למחרת ידעו כולם מהו הסל האמיתי.

פתרון נהדר ! לא ברור עדיין האם ה- SEC יאשר אותו כפי שהוא, אבל זה הכיוון.

מה לגבי תעודות סל אקטיביות ?

שתי תעודות סל מתחלפות חדשות מבית מבט תעודות סל מעידות על כך שהמנפיקות בארץ עוקבות בדריכות אחרי המגמה בארה"ב, ומנסות לחשוב על אלטרנטיבות יצירתיות לקרנות נאמנות. מכיוון שהמנפיקות בארץ אינן מחזיקות בנכסי הבסיס בד"כ, קשה מאוד לראות התפתחות לקרנות אקטיביות כמו בארה"ב תחת המנגנון הקיים.

חשוב לעשות קצת סדר במונחים הרבים שאנחנו מוצאים בעיתונות. תעודות סל מורכבות כוללות 3 סוגים: תעודות המורכבות מכמה מדדים, תעודות סל נוסחה (או: אלגוריתם) ותעודות סל מתחלפות. המטרה בשני הסוגים של התעודות היא להכניס מרכיב אקטיבי לתעודות סל, שעד לאחרונה עקבו פאסיבית למדד מסוים. כפי שדיווחנו בעבר, קיימת מגמה מקבילה גם בארה"ב, כאשר עד כה הונפקו רק ETF-ים סמי אקטיביים. בקרוב יונפקו בארה"ב גם ETF אקטיביים לחלוטין, עליהם נרחיב בימים הקרובים. תעודות סל מורכבות, או סמי-אקטיביות, הן כלי שיווקי מצוין למנפיקות הישראליות והן גם מאפשרות לנגוס נתח מכסף שהושקע בקרנות נאמנות. הדבר יגרור ללא ספק מלחמה תקשורתית רחבה מצד גופים שאינם מנפיקים תעודות סל.

תעודות סל על מספר מדדים (בתקשורת הם מכונים "תעודות סל מורכבות", או "תעודות סל משולבות")

תעודות סל המבוססות על מספר מדדים במשקלות שונים. המשקל היחסי של כל מדד נקבע מראש ואי אפשר לשנות אותו. תעודות סל פופולריות מסוג זה הן תעודות המשלבות מרכיב מסוכן ומרכיב ללא סיכון (סולידי), למשל: 80% מניות ו- 20% אג"ח.

ProShares

תעודות סל נוסחה

אלו תעודות סל המבוססות על מדד מבוסס אלגוריתם ממוחשב. למשל, נוסחה המכפילה פי 2 או פי 3 את התשואה של מדד אותו עוקבת התעודה (תעודות סל ממונפות). החוקיות שקופה וידועה מראש.

תעודות סל מתחלפות (או: תעודות סל על נכס מתחלף)

אלו תעודות שהרכב המדד עליו הן מתבססות משתנה באופן אקטיבי, על פי החלטה אנושית, בכפוף לכללים הבאים:

א. המדדים האלטרנטיביים מוגדרים מראש.

ב. מותר להחליף עד 4 פעמים בשנה.

ג. הודעה מראש של שבוע.

תעודת סל	ני"ע	דמי ניהול	תיאור
מבט מתחלף חו"ל	1108414	0%	מושקעת באחד המדדים - האנג סנג, יורוסטוקס, S&P 500 - לפי מי השיג את התשואה הנמוכה ביותר ברבעון הקודם
מבט מתחלף אג"ח	1108406	0%	מדי רבעון מושקעת בגילונים כללי או בשחרים ארוך, לפי מי השיג יותר תשואה ברבעון הקודם